Майже через рік після вотуму недовіри Франція залишається в політичному та економічному лабіринті. Парламентська фрагментація робить практично неможливим ухвалення бюджету, який міг би впоратися з дефіцитом, що перевищує 6% ВВП — удвічі більше, ніж дозволено європейськими нормами. Без реформ країна стикається зі зростаючим рівнем заборгованості.

Після відставки Барньє, спричиненої вотумом недовіри в Національній асамблеї, змінилося два прем'єр-міністри (Франсуа Байру, а потім Себастьян Лекорню) та три уряди, але основна проблема залишається незмінною: відсутність підтримки для затвердження бюджету. Хоча премія за ризик зараз нижча, ніж рік тому, Франція пережила кілька знижень кредитного рейтингу, і терпіння інвесторів не безмежне.

Як і рік тому, уряд працює в умовах жорсткого цейтноту, прагнучи розробити бюджет, який відновить стабільність і заспокоїть ринки. Призупинення суперечливої пенсійної реформи дало деякий перепочинок, але не принесло остаточної перемоги. Лекорню відмовився від використання конституційної статті 49.3, що дозволяє затвердити текст без голосування в парламенті, віддавши перевагу переговорам, що ускладнює процес. В результаті Національна асамблея нещодавно відхилила бюджетний план, що містив десятки поправок від усіх фракцій, що призвело до майже одноголосної відмови.

Тепер документ переходить до Сенату і може бути змінений перед поверненням до Асамблеї, але можливості для маневру обмежені. Ринок пам'ятає долю попередників Лекорню. Премія за ризик, що демонструвала деяке послаблення в останні тижні, залишається на рівні 77 базисних пунктів. Це на 11 пунктів менше, ніж рік тому, але значно вище 45 пунктів, зафіксованих до законодавчих виборів червня 2024 року, коли успіхи ультраправих на виборах до Європарламенту спонукали Макрона оголосити дострокові вибори.

«Хоча вартість фінансування залишається керованою — 10-річні облігації коливаються близько 3,5% — спред з Німеччиною закріпився на високих рівнях, що свідчить про сприйняття інвесторами структурних ризиків», — зазначає Горка Аподака, директор з консалтингу Creand AM в Каталонії та на Балеарських островах. Суверенний ризик Франції вже зрівнявся з італійським (76 пунктів).

Парадоксально, але економіки Південної Європи, раніше вважалися символом крихкості, тепер підтримують блок. Голова ЄЦБ Крістін Лагард нещодавно підкреслила, що стійкість економіки єврозони значною мірою зумовлена показниками Іспанії. У той час як економіка Німеччини зросла лише на 0,3% у річному обчисленні за перші дев'ять місяців року, а французька — на 0,9%, ВВП Іспанії збільшився на 2,8%.

«Франція перебуває у політичному глухому куті. Тиск ринків недостатньо сильний, і впорядковане вирішення проблеми боргу здається малоймовірним», — заявляє Томас Маєр, директор Дослідницького інституту Flossbach von Storch. З міноритарними урядами (чотири за останні півтора року) експерт сумнівається в можливості проведення необхідних реформ і вважає малоймовірним поліпшення ситуації навіть після президентських виборів 2027 року.

У міру загострення політичної кризи фіскальні дисбаланси продовжують посилюватися. Борг вже перевищує 3,34 трильйона євро (114% ВВП), і після закриття 2024 року з дефіцитом у 5,8% все вказує на те, що цього року він може наблизитися до 6%. «Прогнозоване зростання на 0,7% недостатнє для корекції цих дисбалансів без значних коригувань», — попереджає Аподака. Аналітики ING погоджуються: після призупинення пенсійної реформи бюджетні зусилля повинні будуть посилюватися щорічно для виконання обіцянки про дефіцит у 3% до 2029 року.

Пропозиції щодо підвищення податків для найбагатших домогосподарств і компаній, а також щодо скорочення державних витрат з 56,8% у 2025 році до 54,4% у 2026 році не переконують ні опозицію, ні ринок. Філіп Вехер, головний економіст Ostrum, вважає їх недостатніми та нестійкими. «Підвищення податків — не найкраща ідея, навіть якщо є питання справедливості; борг постійно зростає з мінімуму 1975 року, і використання його для пожвавлення економіки здається безглуздим», — вказує він.

Приватний сектор також не уникнув заборгованості. «Він переобтяжений боргами, із загальним співвідношенням 268% ВВП у 2023 році проти 171% у Німеччині. Франція занадто залежить від зовнішнього фінансування для підтримки своєї економіки», — зазначає Маєр. Здорожчання державного боргу має подвійний ефект: воно змушує уряд платити більше за запозичення та збільшує вартість фінансування для банків, компаній і багатьох іпотечних позичальників.

Щит ЄЦБ, якому досі належить близько 25% французького боргу, поки стримував нервозність ринку. Хоча установа не активувала Інструмент для стримування безладних стрибків спредів, Надя Гарбі, економіст по Європі в Pictet WM, визнає, що Лагард може продовжувати проявляти гнучкість. Але попереджає: нічого не дається задарма. Для отримання можливої допомоги «Франція повинна буде продемонструвати тверду прихильність європейським правилам, включаючи застосування надійних та ефективних коригувальних заходів», — стверджує вона.

У своєму виступі у Відні минулих вихідних президент ЄЦБ Крістін Лагард застерегла від спокуси перетворювати монетарну політику на антидот для боргових проблем. На початку місяця лідер французьких ультраправих Жордан Барделла запропонував ЄЦБ відновити масові покупки активів, ідею, яку роком раніше захищала його попередниця Марін Ле Пен.

Погіршення державних фінансів, крім загрози стійкості боргу, викликало підозри у рейтингових агентств. У той час як економіки Іспанії та Італії побачили, як рейтингові фірми визнали їхні зусилля щодо консолідації, Франція була понижена. Fitch знизило рейтинг сусідньої країни до A+. Минулої п'ятниці настала черга Італії: Moody’s вперше за 23 роки покращило її рейтинг з Baa3 до Baa2, що на п'ять ступенів нижче рейтингу Франції.

Герман Гарсія Мелладо, керуючий фіксованою дохідністю в A&G Global Investors, нагадує, що нещодавні скорочення ледь змінили пульс французьких облігацій, які вже торгувалися з премією вищою за іспанські. Однак він попереджає, що будь-яка затримка з бюджетом або падіння уряду Лекорню може порушити цей уявний спокій, викликавши зростання доходності боргу. Для інших аналітиків негативний прогноз Moody’s служить тривожним сигналом: будь-яке відхилення від цільового дефіциту може викликати тривогу і спровокувати нове зниження рейтингу.